In oktober ll. kreeg de Amerikaanse correspondente van de Financial Times, Gillian Tett, de aangrijpende vraag van Paul Volcker hem een bezoek te brengen op zijn appartement in New York. Hij wou het met haar hebben over zijn nieuwe boek Keeping at it, dat gepland was voor november, maar wegens ziekte, hij is 91, door zijn uitgever naar oktober werd verlegd. In dit boek uit Volcker zijn bezorgdheid over het huidige monetaire beleid. Hij voelt zich ongemakkelijk over de nagestreefde 2% inflatie, over de risico’s van de over-expansieve geldpolitiek, en over het succes van de lobbying om de reguleringen af te zwakken.

Schuld en stijgende inflatie

Weinigen kunnen zich nu voorstellen welke tegenwerkingen Volcker als Voorzitter van de Amerikaanse Centrale Bank in het begin van de jaren ’80 ondervond toen hij de inflatoire mentaliteit die zich over een 15-tal jaren kon opbouwen en versterken, trachtte te breken met een krappere geldpolitiek. Stijgende inflatie ondermijnt de performantie van het economische systeem.

Toen hij in 1986 voor een comité van het Huis van Afgevaardigden een voordracht hield over de snelle groei van de schuld in de VSA had Paul Volcker al een merkwaardig 7-jarig parcours als inflatiebreker achter de rug. De totale schuld in de VSA bedroeg toen, 38 jaar geleden, 210% van het BNP, ruwweg de helft van het huidige percentage.

Onder meer de overheid zelf, de taks code die ontlenen bevoordeligt en de superviserende autoriteiten, waaronder de centrale bank, hadden deze schuldexplosie mogelijk gemaakt. De tijd om dat af te remmen was aangebroken, aldus Volcker in 1986. Waarom? Omdat de dienst van de schuld, rente en terugbetaling, uiteindelijk alleen door inkomen kan worden gefinancierd. Zolang inkomen toereikend blijft om de dienst van de schuld te verzekeren, blijft krediet constructief. Volcker vreesde toen dat dit niet langer het geval was. Een terechte vrees die wijst op zijn vooruitziendheid. Maar nu lijkt die vrees weer afwezig.

Excessief krediet

Toch is vandaag excessief krediet de etterbuil in ons economisch systeem. De economische variabele die de andere in de schaduw dringt. Of een olifant in een kleine kamer die niemand wil zien. Het kapitalistische vrije markt systeem dat in de naoorlogse periode ongeziene resultaten boekte, wordt hierdoor, zij het langzaam, maar continu, uitgehold. Een artificieel lage rente kan zijn rol van scheidsrechter voor de toewijzing van kapitaal aan alternatieve productieprocessen niet vervullen. Projecten die alleen mogelijk zijn omwille van de lage rente, zouden bij een meer marktconforme rente nooit het daglicht hebben gezien. Een reden achter de daling van de productiviteit, de hoofdpijler van de groei.

Nog steeds danst bijna iedereen rond die kokende brei. Getuige daarvan het Belgische VRT programma van 18 oktober ll. naar aanleiding van de terugblik op de ondergang van Lehman. Bijna iedereen sprak vol lof over de redding van de euro door de Europese Centrale Bank in 2012. Die zette de kredietsluizen wijd open om ons een crisis te besparen die uitgelokt was door,… ja, excessieve schuldcreatie. Vandaag is het zowat de derde keer in 20 jaar dat we deze cyclus doormaken. Zo leidt de intolerantie voor kleinere crisissen telkens tot grotere crisissen. Toch hoopt men dat hetzelfde proces een volgende maal tot een… ander resultaat zal leiden! De monetaire autoriteiten, zowel in Europa als in de VSA, zijn de uiteindelijke verantwoordelijken voor deze excessieve schuldenberg.

Andere tijd, zelfde analyse

Na 1986 was er weinig reden voor Volcker om zijn analyse te wijzigen. Wel integendeel.

In 2005 schreef hij in de Washington Post dat het hem grote zorgen baarde dat te midden van verontrustende trends qua krediet en financiële risico’s er zo weinig bereidwilligheid en vermogen was om daar iets aan te doen. In 2010 argumenteerde hij in de New York Review of Books dat wat de eurocrisis betreft financiering tijd kan kopen maar niet blijvend zonder fiscale en structurele hervormingen. In de New York Times veegde hij in 2011 de vloer met hen die suggereerden de economie te stimuleren met een inflatiedoel van rond 4 %, en bij het niet lukken daarvan zelfs van 5 tot 6%. In zijn boek van 2018 brandmerkt hij de invulling van prijsstabiliteit met de waarde 2%, zoals gebeurde onder twee van zijn opvolgers, Ben Bernanke en Janet Yellen, als ontdaan van theoretische rechtvaardiging.

De stelling dat een beetje inflatie de groei zou helpen, is een fabel. Daarvoor bestaat geen evidentie. En eens de inflatietrein vertrokken, hoe gaat men die stoppen? Voorheen werd prijsstabiliteit niet gepreciseerd, zoals het ook in het oprichtingscharter van de Europese Centrale Bank niet werd bepaald. Maar ook in Europa werd dat gewijzigd tot ‘onder, maar nabij 2%’, een misplaatst nastreven van precisie voor een variabele die zelf zeer approximatief is. Toch wordt er bij persconferenties door Mario Draghi continu naar gerefereerd: alles doen in lijn met het, weliswaar zelf herschreven, mandaat.

Reeds in zijn voordracht van 1986 achtte Volcker het weinig waarschijnlijk dat voor het beperken van kredietverlening, een hervorming met diffuse en ogenschijnlijk slechts indirecte baten, een sterk politiek clientèle kon worden gevonden. Een oud maar steeds groter wordend zeer van onze westerse democratieën. Of de tirannie van de opportunistische korte-, ten koste van de lange termijn. Het politieke leven in het Westen wordt er nu door beheerst. De geschiedenis leert ondubbelzinnig dat dit tot neergang leidt.

Gillian Tett

Een groot centraal bankier is bezorgd