‘Debt and Delusion. Central Bank Follies that threaten economic Disaster’ is de titel van een boek van 1999 door Peter Warburton, waarin wordt gewaarschuwd voor een geld- en schuldexplosie, gevoed door de geldhoeders. Deze stelling werd toen door velen weggelachen. Ook nu nog.

Wel zijn sedert 1995 de schulden in de wereld toegenomen met een factor 5,5. Of van 54 biljoen USD in 1995 tot 305 biljoen USD begin 2022. Je zou dus denken dat het probleem sinds toen ernstiger is geworden. Maar neen. Dat is niet de gangbare mening, ook niet bij economisten die beter zouden moeten weten. De heersende opvatting blijft eerder dat deze onheilsuitspraak onnodig is, omdat tot nu toe nog geen echt groot onheil toesloeg. Er is nu wel de hoog oplopende inflatie. Maar, zo wordt beweerd, die werd door de pandemie en de oorlog in Oekraïne veroorzaakt. Over de excessieve monetaire expansie wordt niet gerept.

Uitzweetprocessen gaan gepaard met een terugval van de groei

Economische crisissen zijn uitzweetprocessen. Die zijn noodzakelijk om de excessen uit te bannen, die vaak in het systeem sluipen tijdens de goede jaren. Voorbeelden in de laatste decennia waren de overmatige kredietverlening of schuldcreatie, en de daardoor uitgelokte buitensporige aandelenhausses. Centrale banken bestrijden die excessen door hun basisrente op te trekken. Daardoor wordt de vraag naar krediet gedrukt.

Maar dat gaat vaak gepaard met een daling van de economische groei en met een val van de aandelen. Om dat te vermijden hebben de geldoverheden, vooral sedert de tweede helft van de jaren negentig, te lang gewacht alvorens restrictiever op te treden. Vaak onder druk van de politiek, de financiële sector en andere belangen. In een maatschappij die nog nooit zo rijk was, deinst men terug voor kleine crisissen, die de lange termijn veiligstellen. Een voorbeeld van onmiddellijke gratificatie waarvan we er nu zo vele zien, onmiskenbare tekenen van een degenererend bestel.

Te lang wachten

Dit te lange wachten om restrictief op te treden noopt dan later tot de noodzaak om restrictiever bij te sturen dan voorheen nodig was. Wat dan weerom leidt tot een grotere groeidaling dan anders het geval zou zijn geweest. Dat lokt dan weer druk uit om de geldteugels niet te lang aan te trekken. Wat dan weer leidt tot een te lange viering van die geldteugels. Na de grote recessie van 2007-2009 hebben centrale banken veel te lang gewacht alvorens hun politiek te normaliseren, waardoor opnieuw een kredietexpansiegolf startte. Een vicieuze cirkel.

Om die kredietexpansie verder aan te zwengelen toen de nominale basisrente door de geldhoeders al tot zero of quasi zero was gebracht, werd gedurende de laatste decennia op grote schaal een onconventioneel instrument van monetair beleid ingezet, de ‘quantitative easing’ (QE). Eerst in Japan sinds 2001, en daarna ook, onder meer, in de Verenigde Staten sinds 2009 en in de eurozone sinds 2014. QE behelst het opkopen door de centrale bank van overheidspapier, hypotheekleningen en bedrijfsobligaties – en in Japan ook van aandelen. Dat gebeurt met nieuw gecreëerd geld dat door de ontvangers opnieuw wordt uitgeleend, een nieuwe schuldtoename.

De aversie voor kleinere crisissen leidt tot grotere crisissen

De les is dat een crisis veroorzaakt door een te grote kredietgroei niet kan bestreden worden met een nog grotere kredietcreatie. Toch is dat wat gebeurde tijdens de laatste decennia. Vandaar een vermenigvuldiging van de schuld met een factor 5,5 over een periode van 27 jaar en een, nu, oplopende inflatie. Die aversie voor kleinere crisissen maakt dat in de volgende tien jaar met grote waarschijnlijkheid een grotere crisis voor de deur staat.

Ludwig von Mises (1881-1973) formuleerde dat zo: ‘There is no means of avoiding the final collapse of a boom brought about by credit expansion. The alternative is only whether the crisis should come sooner as a result of a voluntary abandonment of further credit expansion, or later as a final and total catastrophe of the currency system involved.’

(Er is geen manier om de uiteindelijke ineenstorting van een door kredietexpansie teweeggebrachte hausse te vermijden. Het alternatief is alleen of de crisis eerder komt als gevolg van het vrijwillig afzien van verdere kredietexpansie, of later als een definitieve en totale catastrofe van het betrokken valutasysteem.)

Kleine korte-termijn baten versus grote lange-termijn kosten

De essentie is deze. Op lange termijn dienen de kosten van de kortetermijnexcessieve kredietexpansie altijd te worden betaald. En die kosten zijn veel groter dan de baten van de kortetermijnkredietexpansie. ‘Free lunches’ bestaan niet. Maar de positieve kortetermijneffecten zijn politiek altijd verkiesbaar.

Alhoewel de voornaamste centrale banken in de wereld al lang politiek onafhankelijk zijn, dit omdat ze blijk zouden geven van vermogen tot oordelen en van moed om de publieke opinie en speciale belangen te trotseren – meer dan de politiek – ten gunste van het algemene belang op lange termijn, toch faalde hun beleid. Het mislukken van dat beleid wordt nu geïllustreerd door het feit dat de groei van het wereld BBP en van de ontwikkelde wereld sinds de crisis van 2007-2009 neerwaarts is georiënteerd. En dat zal met hoge waarschijnlijkheid zo blijven.

Tegenvoorbeelden: de Bundesbank en Paul Volcker

De enige centrale bank die over de laatste 75 jaar tegen deze kortetermijndictatuur inging, was de Duitse Bundesbank. Bij beginnende excessen zachtjes op de rem beginnen staan, niet om de pret te bederven, maar om ze langer te doen duren. Niet alle Duitsers geloven in God, maar allen geloofden ze wel in de Bundesbank. Een uitzondering in de geschiedenis. Dat heeft Duitsland geen windeieren gelegd. Van die Bundesbank-filosofie is in de Europese Centrale Bank (ECB) niets overgebleven.

Paul Volcker is een ander voorbeeld van een centraal bankier, wellicht de grootste in de Amerikaanse geschiedenis, die vocht tegen specifieke belangen en voor het gemeenschappelijk goed op lange termijn. Hij leidde de Federal Reserve (Fed) van 1979 tot 1987 en zorgde voor een terugloop van de inflatie van een piek van 15% in 1980 tot onder 3% in 1983.

Na de prioritaire invoering van een positieve inflatiedoelstelling, nu een prioritaire strijd tegen de inflatie

Vergelijk dit met de invoering van een irrelevante en eerder perverse inflatiedoelstelling van onder maar dicht tegen 2% door de ECB in 2003. Een nieuw unicum van een misplaatste en onmogelijke preciesheid. Dat terwijl de vermijding van inflatie traditioneel altijd de eerste bezorgdheid was van centrale banken, een terechte hoofdbekommernis zoals de geschiedenis herhaaldelijk op overtuigende wijze heeft aangetoond. Na jaren van frustratie omdat die doelstelling van 2% niet werd bereikt, bereikte men nu plots meer dan het vierdubbele: in mei ll. jaar-over-jaar 8.1% in de eurozone en 8.6% in de Verenigde Staten.

De conclusie. Nu men eindelijk meer inflatie heeft geoogst, blijkbaar een overwinning, wordt het bestrijden ervan nu de hoofdopdracht. Of het verhaal van wie uit een put wil geraken maar er nog een andere, diepere, graaft. Zoals de voorgaande hoofdeconoom van de ECB zei ‘Als je genoeg geld drukt, krijg je altijd inflatie’. Maar deze olifant in de kamer wil men niet zien. De officiële verklaringen voor de huidige inflatie zijn de pandemie en de oorlog in Oekraïne, blijkbaar niet de massale aangroei van het geld en de schulden via QE, de dominante oorzaak van de huidige inflatie.

Zoals de titel van de nieuwste song van Arno: ‘Hier c’était le passé, aujourd’hui la vérité’.

Peter Warburton

Dwalingen van de Centrale Bank zijn een ernstige bedreiging voor de economie