Elke rentecampagne van de Amerikaanse centrale bank levert ‘collatoral damage’ op. Dat die ‘damage’ zich nu al een tweede keer uit in een bankencrisis (de eerste keer was in 2007-2008), is echter een zeer veeg teken.

Het is met name de zoveelste tentatieve indicatie dat een bijna 100 jaar oude, epische en inflatoire kredietboom op haar allerlaatste benen loopt. We zijn ze zo gewend geraakt, dat we ons simpelweg niet kunnen inbeelden dat ze ooit stopt. Toch is dat einde onvermijdelijk: je kunt niet eeuwig schulden blijven opstapelen. Naast de precieze timing is de vraag daarbij vooral wat voor soort ‘bust’ ons te wachten staat.

Opvallende paradox

Zoals al eerder gezegd, is de huidige rentecampagne procentueel gezien ongezien in haar felheid. Het heeft zich vertaald in een al even ongeziene vlucht van ‘deposits’ uit het Amerikaanse en Europese banksysteem. Iets wat, naast de crash van rentegevoelige activa op bankbalansen, een van de hoofdoorzaken is van de bankencrisis. Anderzijds steeg de effectieve ‘fed funds’-rente nog maar onlangs uit boven de favoriete inflatieparameter (‘core pce’) van de Amerikaanse centrale bank en staat ze nog altijd onder de cpi inflatie, wat zeer ongewoon is.

Een en ander verklaart waarom centrale bankiers hun rente nog meer willen verhogen, iets waar ze voorheen al lang mee gestopt zouden zijn. Niet alleen omdat de inflatie inmiddels duidelijk over haar piek heen is, er zijn ook 1.001 voorlopende indicatoren en parameters die wijzen op een nakende recessie. Ervaren rotten en ‘de markt’ in het algemeen, gaan er dan ook vanuit dat het niet lang meer gaat duren vooraleer de ‘fed funds’-rente weer verlaagd wordt. We gaan dus wellicht een vrij scherpe piek zien in die rente, zoals in de jaren 1970, veeleer dan het langgerekte plateau dat de jongste decennia de norm was.

Geen vallende domino’s

Een en ander zou nog meer banken in de problemen kunnen brengen. Er worden problemen verwacht in de sector van het commercieel vastgoed. Toch gaan banken zo goed als zeker niet als dominostenen omvallen, zoals in de jaren 1930 gebeurde. Centrale banken en overheden gaan dit gewoonweg niet opnieuw laten gebeuren.

Credit Suisse is dus niet het nieuwe Creditanstalt (1931). Ook al zijn de balansen van moderne banken veel meer opgeblazen dan die van hun voorlopers. Daar waar de activa van Creditanstalt bijvoorbeeld maar 16 procent van het bbp van Oostenrijk vertegenwoordigden, bedraagt de balans van het nieuwe UBS (i.e., na de overname van Credit Suisse) bijna twee keer de omvang van het Zwitserse bbp.

De problemen met Creditanstalt & co kwamen destijds natuurlijk niet uit de lucht vallen. In 1930 werd de Amerikaanse kredietboom of -expansie van de ‘roaring twenties’ al met de vinger gewezen voor de bankencrisis en bijhorende, deflatoire depressie. Die boom werd op gang gebracht door het einde van de internationale goudstandaard, bij het uitbreken van de Eerste Wereldoorlog. Tegen 1929 kwam weliswaar een zwakkere versie van die standaard in voege, maar lang zou dat niet duren: in de loop van de jaren 1930 kwam er definitief een einde aan de klassieke goudstandaard.

Nieuwe en ongeziene kredietboom

Toen begon ook de huidige kredietboom. Ook al zou ze pas echt op gang komen nadat de laatste link met goud (de inwisselbaarheid van de USD binnen Bretton Woods 1) verbroken werd, begin de jaren 1970. Ze werd decennia lang gevoed door desinflatoire krachten: na het einde van de vorige inflatiegolf (de jaren 1970) faciliteerden die steeds lagere rentes en dus goedkoper geld.

Deze oeroude kredietboom heeft inmiddels meerdere gezichten gekregen. Zoals een monsterachtig groot overheidsapparaat. Of, meer recent, de immer terugkerende en in aantal toenemende, activa bubbels. Er moest zelfs een nieuw concept voor gelanceerd worden: de Alles Bubbel. Daarmee vergeleken is de beursmanie van de jaren 1920 bijzonder klein bier en de 17de eeuwse tulpenmanie een historisch fait divers.

Hoe en wanneer eindigt de boom?

Die desinflatie is nu echter voorbij, met als gevolg dat de kredietboom niet meer gevoed wordt, maar ondermijnd door hogere rentes. Die dreigen opgezwollen banken en andere instellingen steeds vaker in de problemen te brengen. Dat gaat op den duur ook overheden in vieze financiële papieren brengen. Of in nog viezere papieren dan ze sowieso gaan raken. Wegens een problematische combinatie van relatief lage groei, een hoge schuldenlast, hogere rentes en een enorme geldhonger.

De rente op bestaande schulden in de Verenigde Staten is trouwens al geëxplodeerd. Het is inmiddels een van de grootste onkostenposten. Of om dichter bij huis te blijven: toen Credit Suisse in de problemen kwam, was er al sprake van een ‘bank-run on Switserland itself’. Als het nieuwe UBS gered moet worden, komt die ‘run’ er effectief. Japan kan ervan meespreken: het land kan hogere rentes niet bolwerken wegens zijn enorme publieke schuldenlast. Vandaar dat zelfs de tienjarige rente er onder de knoet gehouden wordt. Wanneer straks de inflatie weer aantrekt, kan dit voor schier onoverkomelijke problemen zorgen: verdere druk op de yen dreigt het inflatieprobleem nog te doen toenemen.

Wat voor banken geldt, geldt ook voor landen en voor fiat geld zelf: alles draait om vertrouwen. Waar het vertrouwen in banken echter makkelijk hersteld kan worden met meer geld, geldt dit niet voor staten en zeker niet voor geld. Wel integendeel: hoe meer er bij gemaakt wordt, hoe lager het vertrouwen.

Honderd jaar

Misschien ontsnappen we op de valreep aan dat vertrouwensdebacle. De enorme prijsdruk van de jaren 1970 sijpelde rond 1980 weg dankzij een crash van de olieprijs en een verandering in de westerse bevolkingsstructuur (babyboomers die begonnen te werken): dat ‘held’ Volcker de hoge inflatie in zijn eentje de kop indrukte, is een economisch fabeltje. Die oliecrash leidde vervolgens tot het einde van de Koude Oorlog, nog meer desinflatie en steeds lagere rentes.

Een combinatie van een significante technologische revolutie en goedkope duurzame energie zou tegen het einde van dit decennium voor een vergelijkbare, heilzame ommekeer kunnen zorgen (in de jaren 1940 verdween de prijsdruk trouwens ook). Helaas is de blinde bureaucratische moloch, genaamd Europese Unie, meer geïnteresseerd in het uitbreiden van zijn macht via het invoeren van steeds meer regeltjes en het kortwieken van onze vrijheden, dan in het faciliteren van dat soort doorbraken.

Hoe dan ook, als de prijsdruk deze (derde) keer wél aanhoudt, dreigt het vertrouwen in de kredietwaardigheid van (westerse) staten en finaal in fiat geld zelf, nog dit decennium weg te smelten als sneeuw voor de zon. Die bust gaat evenveel gezichten hebben als de boom en een verandering inluiden ‘zoals we in geen honderd jaar gezien hebben’.

kredietboom

De nieuwe bankencrisis: het zoveelste teken aan de wand