Afwaardering Moody’s

Recentelijk verlaagde Moody’s de rating van Vlaanderen van Aa2 naar Aa3, wat overeenstemt met AA- bij Standard & Poor’s (S&P). Ook de ratings in het zuiden van het land gingen erop achteruit:

het Waalse Gewest ging van A2 (of A bij S&P) naar A3 (A- bij S&P);
de Federatie Wallonië-Brussel (FWB, de gemeenschap) ging van A1 (A+ bij S&P) met negatieve vooruitzichten naar A2 (A bij S&P) met een stabiel vooruitzicht.

De reden is duidelijk: door de gezondheidscrisis als gevolg van COVID-19 zijn de regio’s diep in de schulden gegaan voor allerlei steunmaatregelen. De hogere schuldgraad leidde tot deze beslissing, die toch een waarschuwing inhoudt.

Maar we moeten ook niet dramatiseren: het zijn nog steeds zeer goede ratings. Die van Vlaanderen wijst nog op een uitstekende kwaliteit. Die van het Waalse Gewest en de FWB op een goede kwaliteit. De rating van Wallonië is drie trappen (notches) lager dan die van Vlaanderen. Wallonië mag ons daar ook dankbaar voor zijn, omdat de de Belgische context deze rating ondersteunt.

België en Brussel

Voor de goede orde wijzen we erop dat volgens kredietbeoordelaar Fitch het federale België sinds september 2021 een rating AA- met stabiele vooruitzichten heeft. Dit, ondanks het feit dat de Belgische overheidsschuld sterk gestegen is (zie hieronder). Gegeven de dalende kredietwaardigheid van de regio’s zou dit eveneens een negatief effect moeten krijgen op de federale overheidsrating.

Ook Brussel krijgt van S&P een heel goede rating, AA, maar met negatieve vooruitzichten (oktober 2020). Gelet op wat we verderop in dit artikel zullen zien kan die goede rating wel eigenaardig overkomen.

Wat is een kredietrating?

Een rating kan in algemene zin bepaald worden als de evaluatie of inschatting van iets, zowel in termen van kwaliteit als kwantiteit. Een kredietrating schat de kredietwaardigheid in van iets, en dan denken we in de eerste plaats aan die van een bedrijf, of een land. Maar ook regio’s, zoals Vlaanderen, die schulden aangaan krijgen een rating. Deze rating geeft zo aan welke de kans is dat men de uitstaande schulden zal kunnen terugbetalen op de vervaldag ervan.

De kredietrating van een bedrijf wordt vooral bepaald door micro-economische factoren die zich op het niveau van de onderneming situeren. Wanneer een bedrijf zijn jaarrekening publiceert, dan gaat het vooral om cijfers en ratio’s die voortspruiten uit de balans en de resultatenrekening. We denken hierbij onder andere aan eigen vermogen en solvabiliteit, de liquiditeitstoestand, de kasstroom en nettowinst.

De rating van een land (en regio) wordt bepaald door macro-economische factoren zoals de staatshuishouding met de begroting en de publieke schuld, de betalingsbalans en de handelsbalans. Al deze ratings zijn complementair, waarbij het globale risico beoordeeld moet worden. Daarbij geldt wel de regel dat de landenrating de bovenhand heeft op die van het bedrijf. Men noemt dit de sovereign ceiling.

Kredietbeoordelaars

Kredietbeoordelaars geven de meest gekende ratings op aanvraag van het beoordeelde subject, bijvoorbeeld omdat deze een schuld-emissie wil doen. Bij een goede kredietrating zal men gemakkelijker investeerders kunnen aantrekken, en aan goedkopere voorwaarden komen (i.e. lagere rente). De kredietbeoordelaars (ratingagentschappen) S&P, Moody’s en Fitch zijn de meest gekende. Hun ratings kunnen onderling verschillen, maar in de praktijk wijken ze niet veel van elkaar af. Voor de leek kan de schaalverdeling een probleem zijn.

S&P en Fitch gebruik een gelijkaardige ratingschaal waarbij AAA de hoogste kredietwaardigheid inhoudt. Iedere hoofdrating wordt verfijnd met een ‘+’ of ‘-’ (bij Moody’s met 1, 2 of 3), en er zijn ook nog vooruitzichten die positief, neutraal of negatief kunnen zijn. Als ze negatief zijn is een afwaardering meestal niet ver af. Tot BBB- spreken we van een investeringsgraad, maar daaronder (dus CCC) begint de kans op faillissement sterk te stijgen.

Moody’s gebruikt een andere schaal, wat de vergelijkbaarheid met de andere agentschappen bemoeilijkt. Zo stemt BBB overeen met Baa2 bij Moody’s.

Bedrijfs- en landenratings

Bedrijfsratings worden ook door financiële instellingen aan hun debiteurrisico’s gegeven. Dit gebeurt manueel of automatisch op basis van een statistisch gecreëerde scoringmethode. Maar deze zijn niet publiek beschikbaar. De bank doet dit om haar risicopositie beter te kunnen beheersen en opvolgen.

Diverse instellingen geven ook landenratings. Die van de Belgische publieke kredietverzekeraar Credendo zijn erg gekend voor de landen buiten de OESO. Zij werden gebruikt als referentie door internationale instellingen zoals de OESO. Credendo geeft, voor zover wij weten, geen ratings voor de regio’s.

Gevolgen lagere rating

Bij een lagere rating daalt de kredietwaardigheid van de beoordeelde emittent, wat zich normaal vertaalt in duurder rentes. Om die reden worden ze ook nauwgezet opgevolgd.

Fitch: rating Vlaanderen

Via een aanbestedingsprocedure werd in 2019 het Vlaamse ratingcontract toegewezen aan Fitch voor de periode 2020-2024. De Fitch-rapporten kunnen op de website van de Vlaamse overheid geconsulteerd worden. Door dit contract kan Fitch meer en beter inzage in de boeken krijgen door ter plaatse te gaan en aan de beleidsverantwoordelijken vragen te stellen. Moody’s en S&P geven ook een rating, maar dan vooral op basis van allerlei macro-economische gegevens die gemakkelijk en publiek beschikbaar zijn. Dit neemt niet weg dat ze ook vragen kunnen stellen.

In oktober 2021 heeft Fitch de vooruitzichten van Vlaanderen aangepast van negatief naar stabiel. Dat is dus positief. De rating AA is zelfs één trap hoger dan de federale overheid die AA- heeft (zie boven), wat vrij uniek is. Vlaanderen is dus volgens Fitch beter dan België, en dat is niet verwonderlijk. Bij een faillissement van de federale overheid bestaat dus volgens Fitch de kans dat Vlaanderen zijn schuldverplichtingen toch nog kan aflossen.

Anderzijds is het ook zo dat een federale ingebrekestelling toch ook negatieve effecten op Vlaanderen zal hebben. We denken dan in de eerste plaats aan hogere rentetarieven. Daarom kan de Vlaamse rating ook maar één trap maximaal beter zijn dan de federale.

Regionale overheidsfinanciën op onhoudbaar pad

Moody’s staat met haar waardevermindering van de regio’s niet alleen. De bank KBC wees in een economische opinie eind september er reeds op dat vooral in Brussel de financiën er erg aan toe zijn en dat de situatie er al verslechterde vóór de crisis. De drie gewesten staan de komende jaren voor zware inspanningen.

Tegenover hun bruto regionaal product (BRP) bedroegen de begrotingstekorten in 2020 voor Brussel 1,5%, voor Vlaanderen 2,2% en voor Wallonië 3,8%. Wanneer we deze tekorten afzetten tegenover de totale ontvangsten, dan zien we dat het tekort opliep tot 25,8% in Brussel, 10,9% in Vlaanderen en 11.6% in Wallonië. In 2019 bedroegen deze tekorten ten opzichte van de totale ontvangsten 13,9% in Brussel en 2,4% in Wallonië. Vlaanderen had een licht overschot van 0,7% ten opzichte van haar ontvangsten. De vooruitzichten zijn niet positief: in Brussel loopt het tekort in 2021 verder op tot 31% van de ontvangsten, om daarna te stabiliseren op het hoge niveau van 21%. In Vlaanderen en Wallonië verwacht men in de periode 2022-2026 een tekort van respectievelijk 4 en 7% van de ontvangsten. Dat is ruim boven het niveau van voor de crisis.

Deze tekorten duwden de schuld omhoog. Afgezet tegenover de globale ontvangsten bedroeg de brutoschuld anno 2020 in Vlaanderen 51,3%, in Wallonië 111,5% en in Brussel zelfs 179,9%.

De totale geconsolideerde schuld van alle Belgische overheden stond eind 2020 op 114,1% van het bruto binnenlands product (BBP). Dit is een stijging met 16 procentpunt. Zulk een schuldgraad hebben we al meer dan 20 jaar niet meer gezien, maar ligt nog onder het record van 130% tegenover het BBP uit 1993. Wanneer we echter rekening houden met het BBP van 2019, dus vóór de krimp van 6,3% als gevolg van COVID-19, zou de schuld op 108,1% van het BBP zijn uitgekomen. Als troost kunnen we zeggen dat we niet het enige land zijn.

Daling transfers vanaf 2025

De deelstaten hebben in België weinig inkomsten die stijgen met het herstel van de economie. En dat is voor hen een structurele zwakte. De herziene Bijzondere Financieringswet legt vanaf 2025 voor de dotatieverdeling een groter accent op de economische prestaties van de regio’s. Wanneer ze een hogere procentuele inbreng in de personenbelasting hebben, ontvangen die deelstaten in de nieuwe financieringsregeling meer dotaties.

Dit zal leiden tot minder transfers van Vlaanderen naar het zuiden. Brussel en Wallonië zien hun ontvangsten ten opzichte van de oude regeling echter fors terugvallen, wat hun toestand nog pijnlijker zal maken. Dit wapen moet Vlaanderen zeker gebruiken om belangrijke concessies af te dwingen: het is een instrument om de wurgende grendelwetten te breken.

PS wil desondanks hogere schuld

In deze context zijn de uitspraken van staatssecretaris Thomas Dermine (PS) onbegrijpelijk. Hij vindt dat we met de lage rente gerust een pak meer schulden kunnen aangaan om te investeren, bijvoorbeeld tegen de klimaatopwarming. Hij vergeet er wel bij te zeggen dat de ervaringen met de Franstaligen in het verleden niet zo positief waren. Belangenvermening valt daar niet uit te sluiten. Daarbij zal dit indirect ten nadele van Vlaanderen komen, omdat zij binnen de Belgische context ook met deze erfenis opgezadeld zal zitten. De rente zal ook niet eeuwig laag blijven, vooral als de inflatie opveert die door de overdadige investeringen aangewakkerd kan worden.

Conclusie

De sterk stijgende schuldgraad moet ons zorgen baren. Daarnaast zijn er immers nog tal van ‘verborgen’ schulden, zoals de pensioenlast voor de sterk vergrijzende bevolking. Als we de financiële teugels blijven loslaten, krijgen we vroeg of laat de rekening gepresenteerd. En ze zal dan zeker wel sterk gepeperd zijn.

Standard and Poor's

COVID duwt kredietwaardigheid Belgische regio’s omlaag!